成也債券、敗也債券？

　　上周五（1月26日），外匯基金公布2023年的投資成績，共錄得2127億元投資收入，是歷來第四高，當中有近六成七收益是來自債券投資，金額達到1440億元，並創歷史新高。
　
　　曾幾何時，其實就是一年前，即2022年，外匯基金在債券的投資錄得532億元虧損（2021年則錄得126億元收益），一來一回相差近2000億元，真的有點匪夷所思吧！
　
　　在很多人心目中，債券是保守的投資，難以想象會有如此大的上落。不過，我想趁機解說一下，對大部分人來說，其實也包括外匯基金，投資債券的主要目的是收取穩定的債息。

　　而所謂的債息，一般都是低單位數，例如3%至5%（個別高收益債券的回報可以是高單位數，例如6%至9%，也有小部分是超過10%的，但這些債券的風險很高）。以這個回報計，又確實是十分保守！

由金管局管理的外匯基金，資產總額高達4萬億元。（金管局網站圖片）　

　
　　但正因為債券的票面利息不太高，如果要獲得較高的實際收益，又或者，正因為債券投資相對穩健，投資者會傾向投入更多資金來買債券。但我在本欄也講解過，債券價格是會隨著市場息口，又或者發債人的信貸質素變化而上落。
　
　　一般來說，這個上落只是幾個巴仙，最盡可能是十幾個巴仙左右，但如果投資額龐大，例如外匯基金，也確實有機會出現過千億元的盈虧呢！
　
　　外匯基金的資產總額高達4萬億元，雖然金管局沒有公布債券和股票，以至其他資產的分配比例，但據該局公布，在4萬億元資產中，有大約2.1萬億元（2022年底數字）稱為「支持組合」，而所謂支持組合，主要是一些流通性和信貸質素極高的美元資產。
　
　　我有理由相信，這些資產主要就是美元現金和美國國債，因為美國國債的流通量極高，比股票有過之而無不及。
　
　　換句話說，外匯基金有一半資產是債券，去年獲取的1440億元回報，其實只等於6.9%左右的回報率，也不是十分高。另外，我也相信，這1440億元的收益中，只有大約一半是實際的債息收益，其餘部分是因為債價上升而錄得的帳面利潤。
　
　　何謂帳面利潤？外匯基金要每季報數，需要以Mark To Market方式申報它的成績，原來，在國際會計準則的要求下，上市公司或重要的金融機構要在截數日為所有投資計一次數，而每次是按上一次截數時的價格做計算基準，衡量該段期間的投資表現。
　
　　舉個例，上次截數時，我持有的資產價值是10元（假設比對再上次截數的價格蝕了兩成），到今個截數日，該等資產回升至12元，我這項投資又要mark上賺兩成的記錄。
　
　　大家可以想象，如果你持有的投資對象，價格波幅較大，就會錄到一個大升大跌的成績，例如上次蝕兩成，但下次又賺兩成。這正正就是外匯基金過去兩年的情況。
　
　　外匯基金主要是長線投資，尤其是債券，如果持有至到期，發行人又沒有違約，期間的價格上落，其實完全沒有意義。但就為了公布一個Mark To Market的業績，外匯基金就要每季截一次數，公布最新的組合價值。結果就出現過去兩年「成也債券、敗也債券」的怪誕現象了。

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