「能出錯的地方，一定會出錯」　墨菲定律

 

　　2020年的風險資產市場，好像撞了邪一樣。先是被新型冠狀病毒侵襲，疫情全球蔓延，產業鏈面臨斷裂危險，全球衰退風險陡增，害得聯邦儲備局緊急降息，資金覺得監管機構知道市場還不知道的事情，股市暴跌。疫情陰霾未除，沙特阿拉伯就因為與俄羅斯在削減產能問題上談判破裂，悍然大幅增加產能，調降原油期貨價格，國際油價應聲暴跌，並觸發另一場股災。

 

　　在過去十一個交易日中，全球風險資產蒸發了10萬億美元，相當於兩個日本的GDP（世界第三大經濟體）。這是世界上第三大股災，其墜崖式下跌速度之快乃是史無前例的。除了基本面因素之外，算法程序、ETF和槓桿三大因素同時逆轉，大大地增大了市場的動盪，投機盤被迫平倉撤離，觸發另一輪沽售。這種火燒連營般的跌市，就像之前勢如破竹的升市一樣難以控制。

 

　　此時此刻，應該抄底還是逃離？在回答這個問題之前，不妨先看明白目前的核心經濟問題。

 

　　1）供應鏈斷裂。當武漢發生疫情之初，全球股市認為這是中國的問題，中國需求和投資出現了問題。不久市場發現中國問題，即是世界問題。除了疫情蔓延至外，供應鏈斷裂將衝擊波推向世界每個角落，哪怕當地並沒有發生疫情。汽車零件中大約五成產自中國，疫情所帶來的停產和物流停頓，已經令多數汽車生產商受到影響，大量生產線放慢生產步伐甚至停產。全世界做醫藥的藥源材料中八成來自中國或印度，而印度製作藥源的原材料還是來自中國。如果中國的藥源生產和運輸不恢復，幾個月內全世界都可能面臨藥品短缺。

 

　　如今受到疫情困擾的不僅是中國，日本和韓國也深受其害。中日韓三國佔據全球工業生產的四成比重，電子、化工等原材料、零部件的佔比更高達八成。生產的中斷和交通的停滯，全世界今年出現衰退的可能性極高。

 

　　目前的生產中斷，與戰爭不同，產能仍在，交通現仍在。供應鏈的恢復以月計算，而非以年計算，只是衝擊的烈度高過想象。

 

　　2）消費下滑。越來越多的國家開始對疫情感到恐慌，消費勢必受到影響。新冠疫情可能隨著氣溫上升而放緩蔓延速度，但是沒有跡象顯示疫情會在夏天自動消失，它會捲土重來，製造一波又一波衝擊。疫情專家估計世界六成人口可能最終被感染。目前新冠的致死率大約在1％，新的治療方法可能改善致死率，但是疫苗大規模有效使用恐怕還需要起碼一年的時間。

 

　　這意味著人群厭惡情緒可能會長期存在，除了工作和必須的經濟活動，大家盡量減少不必要的聚集與旅行。也許人們的恐慌在一段時間之後會有所緩和，但是人群厭惡症狀或許長期存在，這使得消費在相當一段時間處在較低的新常態。這是新冠疫情與SARS疫情的一個重大分別。

 

　　消費放緩對不同行業不同產品以及線上線下的影響不同，不過對於整體經濟來講卻是重大的挑戰，部分企業甚至倒閉，不少行業可能出現現金流困局。

 

　　3）石油價格戰。沙特聲言4月份打算把產油量做到每天1200萬桶，而目前約為970萬桶，同時報復性下調阿拉伯輕質油的出口價格。這直接拉開了石油價格戰的帷幕，俄羅斯和其他產油國一定開足馬力，搶佔石油市場份額。WTI開市價就跌到每桶30美元。以目前的能源需求看，突然增加的新供應會帶來一場腥風血雨。近四十年沙特打過三次價格戰，1985年令油價下跌70％，1997年下跌50％，2014年下跌65％，每一次對石油生產國都是災難性的，自己也沒有得到好處。以2014年價格戰為例，沙特的增產能曾將原油價格推到27美元，但是頁岩氣行業並沒有被擠出局，俄羅斯也適應了低油價，反而沙特自己的財政赤字暴漲。

 

　　一瓶原油只賣0.26美元，相當於四分之一瓶礦泉水，對於廣大消費者是好事，對於通貨膨脹是好事。然而，油價暴跌對能源行業卻是災難性的，依靠高息債維繫運作的頁岩氣行業首當其衝，一批公司將面臨破產命運，該行業千億美元債券存在巨大違約風險，對債市構成巨大衝擊，並可能對股市帶來連鎖反應。

 

　　以上三道坎，對世界經濟和全球風險資產均有重大威脅，而且具有很高的不確定性，資產市場正在試圖對此作出風險評估和重新定價，量化投資策略和超高的投資槓桿進一步加重了調整的力度。市場的動盪帶來央行和政府的恐慌。

 

　　首先必須明白，無論是央行還是政府，都是由人組成的，他們或許對經濟管理有一定經驗，但是對於疫情一樣無知，對於OPEC的博弈一樣後知後覺。這一代決策者與之前不同，對於經濟下行周期或市場動盪非常厭惡，對於金融系統風險十分焦慮，一有風吹草動，第一時間出來保駕護航。的確，資產價格暴跌可能觸發意外事件，而意外事件可能觸發連鎖反應。雷曼事件之後央行拒絕再讓類似事件發生，於是央行寧可過早、過度，也不願意坐失消彌風險於未然的窗口期。美國聯儲的緊急降息開啓了全球新一輪QE的帷幕，更多的國家會以全新的熱情聯手放水。

 

　　歷史上沒有一次疫情是被央行降息消滅的，也沒有一次石油危機是靠央行放水搞定的，但是央行規避風險的強烈意識，和「whatever it takes」的決心卻不容低估。產業鏈和能源產能不會受到貨幣政策的太大影響，實體經濟未必太多受惠於更寬鬆的貨幣政策，但是驚魂過後的資產價格卻能直接受惠於斯。

 

　　過去十二年中除了中國之外，多數大國均處在財政赤字修復時期，財政刺激的運作空間有限，於是靠貨幣政策主打。如今多數國家的財政狀況有改善，有擴大公共開支的空間，但是不少國家仍然受到制度上、管制理念上的掣肘。

 

　　瑞士信貸製作的全球風險意識圖，又出現了一個拐點訊號。此圖在大多數時間用處不大，但是當市場情緒躍出2.5個標準方差之外時，市場或進入狂熱或進入恐慌狀態。一旦進入此狀態，六個月內（或更快）風險資產必有大反彈。筆者無法預言短期市場是升還是跌，但是六個月後看現在應該離抄底好資產的時間不遠了。

 

　　看清腳下的麻煩，也不要忘記頭上的陽光。

 

　　本文為個人觀點，並非任何勸誘或投資建議

 

 

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