上周以美債為震央的全球資產價格動盪持續著，股市繼續去槓桿。疫苗推進超預期、經濟復甦順利、油價不斷上升，令市場擔心美國的通脹重臨，迫使聯儲提早退出超寬鬆的貨幣政策，長年期的美國國債面臨沉重的沽壓。市場對星期四鮑威爾的公開演講寄予厚望，然而聯儲主席只是重複了過去的言論，並沒有對居高不下的市場利率進行有效的口頭干預。債市沽空盤湧現，repo市場表現出強烈看淡的情緒，Nasdaq引領美股大幅下挫，並引爆全球範圍內又一輪股票拋售。星期五公布的美國非農業就業人數明顯好過預期，上月數字也被大幅向上修正，市場情緒稍穩，美股走出V型回升，更反映實體經濟的道瓊斯指數表現優於科技公司主導的達斯達克指數，不過總體而言無論股市還是債市市場情緒都比較審慎，VIX指數星期四衝高後回落。鮑威爾講話也打開了美元升值的大門，美元對多數貨幣升值，美元指數突破了92關口，黃金價格節節下挫。OPEC+否決了增加產能的動議，布蘭特原油期貨價格從星期四低位飆升了近9%，逼近每桶70美元大關。中國全國人大會議開幕，A股在一輪下挫後出現反彈。美債利率上漲還帶出一個意料之外的受害者，新興市場上周遭遇過去數月首次資金淨流出。美國參議院民主黨黨團終於說服了最後一位民主黨議員，拜登政府的1.9萬億美元救援計劃應該得到了足夠的票數過關國會。

　　美國2月份非農就業增加了379K，vs市場預期的200K和上期的49K，1月份數值也被大幅上方修正至166K。失業率下降到6.2%，時薪環比增長0.2%。這組數字鼓舞人心，休閒和服務行業增加了355K份工作，一改1月份的頹風，低端市場的服務業出現了強勁的復甦，而此可能只是未來數月就業市場反彈的預演。美國疫情見頂和新政府積極的撒錢運動令服務業復甦超過預期，這使得市場對再通脹勢頭感到樂觀，筆者相信美國經濟今年的GDP增長會起碼達到6%（如果沒有大的疫情逆轉） 。但是同一時間，也必須看到哪怕受惠於史無前例的財政支出和貨幣擴張，目前的就業數量比一年前的2月份仍少出9.5M。供應端恢復活動可以帶來就業機會，但是越往後，就業復甦難度越大，因為部分職位已經永久消失了，所以美國就業市場回到疫情前的水平仍然道路曲折。凡事與基數有關的數據都非常靚麗，只要和疫情前比較實際水平便差強人意。

　　在過去數周，華爾街與聯邦儲備局在國債市場展開了一場激烈的攻防，無視聯儲的明示、暗示，大規模拋售五年期以上國債，銀行交易員和基金經理合力將十年期國債利率推上1.6%，推至一年高位。疫情緩和加上拜登暴力花錢，令美國經濟前景變得更樂觀，通脹憂慮也扶搖直上。聯儲直言目前的通脹壓力多為一次性的，經濟距離真正復甦還有「相當距離」，因此貨幣政策會繼續寬鬆。市場則相信通脹壓力遲早會逼迫聯儲變換政策立場，QE退出的時間點可能來得更早。鮑威爾發表的線上演講並沒有嘗試消解市場的疑慮，只是重複了1月份例會時的態度。國債市場應聲暴跌，一年期國債回購利率跌到前所未聞的負值。現任聯儲主席鮑威爾是律師出身，對市場動態不甚明白，之前他所做的幾次寬鬆政策幾乎都是前總統通過推特逼出來的，如今少了貼近市場的特朗普，聯儲的動作就更慢半拍了。針對長期債券利率高企，聯儲有1）多買長債、2）增加購債額度、3）管理收益率曲線等許多工具可供使用，但是聯儲決策者選擇了袖手旁觀。如果缺少聯儲干預，十年期利率攀上1.8%水平並不太難，部分交易員將此線看成股市的分水嶺。如果零風險資金成本進一步上揚，則可能對實體經濟構成更強烈的衝擊，反過來又影響風險資產價格。華爾街交易員在測試聯儲的定力和股市的底線，這是一場誰先眨眼的比拼。

　　本周三大看點：1）美國國債市場動態；2）拜登1.9萬億救援計劃通過參院投票並被白宮簽署；3）歐洲央行會議，預計政策不變，但是拉加德可能強調準備好進一步放鬆政策，以促成「更好的金融環境」。其他重要數據包括美國2月核心CPI、歐洲與日本Q420GDP修改、中國的社會融資數據。中國的兩會也值得關注。

　　本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。

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