美元持續走強 新興市場麻煩來了

　　美元匯率暴漲。從2021年初到現在，美元匯率DXY升值了20%，攀上了二十年的高位。俄烏衝突以來，這個趨勢更在加速，歐元、日圓等都創下了幾個周期以來的匯率新低。

 

　　美元走強有幾個原因。首先，美國經濟出現嚴重過熱，通貨膨脹飆升、工資與物價連環攀升，美國聯儲被迫採取一代人所未見過強硬貨幣緊縮手段。儘管歐洲央行、英格蘭銀行，以及加拿大、瑞典、瑞士也先後採取了加息行動，美國的貨幣政策最激進。其次，美國國債利率和其他國家之間的利差愈來愈大，吸引了海外資金流進美元區，推高了對美元的需求。

 

(iStock)

 

　　第三，美國是淨能源出口國，而其他絕大多數發達國家都是淨進口國。德國、日本等許多國家因為進口能源成本大漲，經常收支由巨額順差轉為逆差。最後，也是最重要的，美國財政部的匯率政策出現了重大改變，由特朗普時期的弱美元政策轉向強美元政策，以此吸引資金流入，紓緩聯儲縮表的衝擊，同時也説明降低進口產品的美元價格。

 

　　另外，全球地緣政治形勢不穩，不少國家的政局也出現動盪，資金尋求避險天堂。如今黃金的避險功能弱化，比特幣極度動盪，資金湧向美元。

 

　　美元已經十分超買了，如果沒有進一步大消息支持，出現調整並不出奇。但是各國經濟形勢、貨幣政策的此消彼長上看，美元在中期還有升值的空間。

 

　　美元是世界上最主要的支付手段、儲蓄手段和交易手段。美元的大起大落，從來都不僅是美國自己的問題，而是全世界的問題。引用七十年代時候美國財政部長康納利的名言，「美元是我們的貨幣，問題卻是你們的（The dollar is our currency, but it’s your problem）」。這是美國鑄幣權的特權，也是對全世界的隱患，對於新興市場更是如此。

 

　　當美國貨幣政策出現大寬鬆的時候，美元變得便宜，借美元債也容易，新興市場國家往往大量發債，刺激出投資熱潮，經濟快速發展。但是當美國貨幣政策收緊的時候，美國的利息就顯得比較吸引，資金流回美元區，過度借貸的外國就出現流動性危機，償付外債變得困難，一旦債務無法續借，就爆出債務危機。

 

　　發達國家借債多數發的是本幣債，本國央行還可以充當救火員。新興國家的本幣缺乏信用，借的多數是外債，尤其是美元債，央行無法印製美元，所以美元借貸環境一旦收緊，新興市場就發生債務危機。一個國家發生危機，就會令整個市場變得謹慎，其他國家的債務續借也成問題，發生骨牌效應。

 

　　由於這個原因，美元出現較長時間的強勢，新興市場往往發生一系列的債務危機。1995年至2002年美元持續升值期間，委內瑞拉、盧旺達、俄羅斯、烏克蘭、巴基斯坦、厄瓜多爾、阿根廷、馬爾地夫、烏拉圭和奈及利亞的外債先後違約，亞洲的泰國、印尼和韓國也匯率暴跌，到了違約的邊緣，靠IMF援助頂了過來。這段時間違約案件的頻發程度創下了歷史記錄。

 

　　接下來在2012年至2020年的美元持續升值周期，希臘、貝里斯、牙買加、賽普勒斯、阿根廷、烏克蘭、莫三比克、剛果、委內瑞拉、巴貝多、阿根廷、黎巴嫩、厄瓜多爾、尚比亞先後違約。

 

　　如今，新一輪美元強勢之下，俄羅斯和斯里蘭卡先後出現了美元債違約，土耳其匯率暴跌。IMF估計38個新興國家面臨債務威脅。

 

　　債務出問題的不僅是國債，新興市場國家的美元公司債也遭遇困難。匯率波動，那些收入來自本國的公司就出現貨幣種類錯配。想像一下美元升了兩成，主要收入來自本幣的公司需要多還多少債務？

 

　　美元持續強勢，把資金吸入美元區，卻給其他國家帶來流動性危機、債務危機。

 

　　戰後美元曾經與黃金掛勾，美元處在金本位時代，但是由於越戰的過度支出財政陷入困局，尼克森宣布美元與金本位脫勾，結束了美元第一王朝。接下來在七十年代，發達國家一致認定石油以美元計價，美元進入了石油本位時代。2008年美國爆發金融危機，聯儲不得已發行了天量的貨幣以穩定市場情緒，避免金融系統性風險。美元進入了無抵押時代，美元的信用並不強，只是世界上沒有其他貨幣有足夠的信譽來取代美元。

 

　　於是，美國利用鑄幣權，在經濟危機時大量印鈔，推動美元貶值，大量美元流向世界各地；待經濟復甦後則回收流動性，海外美元流回美國，抽高美元匯率，一方面打劫發達國家投資美債的長期資金，另一方面觸發新興國家的債務危機。每個周期一次，屢試不爽。

 

　　真的，「美元是我們的，問題卻是你們的」。

 

　　本文為個人觀點，並非投資建議或勸誘。

 

 

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