聯儲局派聖誕禮包，歐洲維持鷹派基調

　　Fed Pivot（聯儲轉折）給風險資產市場帶來了一片春意。美國聯儲局在本年度最後一次政策會議上，表現出了令人意外的鴿派立場，開始談論減息的可能性，並大幅調低了增長預期和利率走勢。市場確認利率周期見頂，最快明年3月減息。10年期國債收益率在當天驟降了近30點，2年期國債收益率決定性地跌破4%的心理大關。信用債市場氣氛良好，資金湧入。股市這邊，美股四大指數同創新高，帶動全球絕大多數股市上漲。美元對各主要貨幣全線貶值。
　　
　　第二天歐洲央行和英格蘭銀行也宣布政策利率維持不變，但在描述未來政策走勢上，就遠比美國同行謹慎，強調對抗通脹事業未竟，討論減息為時過早。連跌之後，原油價格低位企穩，黃金價格略微上揚。最反映市場情緒的恐慌指數VIX跌到12.5，創疫情爆發以來新低。
　　
　　法律界出身的聯儲局主席鮑威爾，用最律師式的語言向世界表述，公開市場委員會「認為不太可能有必要進一步調高利率」。主流財經媒體用最媒體式的語言來概括－－Policy Pivot（政策轉捩點），各國股市債市用最華爾街的語言來回應－－「漲！」。公開市場委員會在過去幾個月，一直試圖迴避提及減息，更多強調如果需要可能進一步加息。這次FOMC會議上他們改變了做法，終於踏出政策轉折的第一步，在預測未來政策利率走勢的點陣圖中，決策者前瞻指引明年減息75點，後年又減75至100點，2026年再降100點。

　　鮑威爾在記者會上表明要保持緊縮政策，直到對實現2%通脹目標有信心，可是同時透露決策者正在討論和思考何時減息，利率的下降周期已經進入雷達。鮑威爾最驚艷的一句話是：「你不會等到通脹回落到2%才減息，那樣會太遲了……你需要在遠沒有回到2%的時候，就開始調減對經濟的抑制。」華爾街笑納了這份意外的聖誕禮物。

鮑威爾表示「你不會等到通脹回落到2%才減息」，對華爾街起鼓舞作用。(AP)

　　　
　　同時，聯儲局官員全線下調2023至2025年PCE通脹及核心PCE通脹的預測，認為通脹在過去一年中有所緩解，但仍居高不下。鮑威爾拒絕宣告抗通脹取得勝利，可是認為物價回落的進展順利。委員會上調了今年GDP增速預期，而下調了明年的預期。鮑威爾直言經濟活動增長已經大幅放緩，但是經濟衰退的風險不高，就業市場平穩。
　
　　美國貨幣當局鴿曲嘹亮，給市場帶來一片歡喜。利率期貨市場在連續受到口頭干預打壓之後，終於挺起了腰板，掉期價格隱含2024年五次減息，多過前瞻指引兩次共50點；2025年五次減息，多過前瞻指引一次有餘。
　
　　市場預期與前瞻指引的主要差別，在於對明年經濟形勢的判斷，聯儲局看到的是經濟軟著陸，並不需要緊急降息，在適當的時候可以主動啟動減息程式，讓經濟不至於跌入衰退。市場則傾向於相信經濟平穩回落後有一輪急跌，迫使利率政策被動地作出緊急調整。孰是孰非，半年後即見分曉。筆者擔心高企的資金成本可能給經濟和市場中最弱的一環帶來壓力，甚至構成系統性金融風險。
　
　　大西洋的西岸，見到了減息的曙光，東岸則仍在黑暗中摸索。在聯儲局會議後不到24小時，歐央行和英格蘭銀行相繼作出了本年度最後一次決定，維持利率不變，並正告市場不要整天想著減息。歐央行行長拉加德表示：「我們絕對不能放鬆（對通脹的）警惕！」，政策利率「只會高位平移(plateau)」，而不會從加息很快跳到減息。
　
　　聯儲局和歐央行的根本分歧，在於對通脹前景的判斷，而此背後則是將物價壓回到政策目標的政治決心。與美國相比，歐洲的就業市場並不熱絡，只有成本推動型漲工資，見不到需求拉動。以德國為首的製造業國家的經濟處在水深火熱之中，過往強勁的服務業也明顯失去了進一步上升的動力。歐洲經濟陷入衰退的風險愈來愈高。
　
　　不過，歐洲對通脹的恐懼更大。德國100年前的惡性通脹至今仍影響著德國政客和選民，最近能源危機所帶來的萬物騰貴也嚴重蠶食了消費者的購買力，所以歐央行必須要顧及選民的感受，必須要看到通脹回落到設定的政策目標，才敢談論政策轉向。
　
　　歐央行堅持更強硬的對抗通脹態度，有其政治和機構性原因，不過市場卻並不買帳。上周五（15日），德國10年期國債收益率一天內下挫11點，法國10年期下挫10點，反映市場並不認同央行的口頭干預，賭政策利率最終比央行所說的更早進入下行周期。
　
　　的確，歐洲的經濟前景很不妙，資金成本高企對部分高債務國家的壓力也在浮現。歐央行去年在加息上出現了判斷失誤，行動慢過美國；現在在減息上再次判斷失誤，行動意向低過美國。儘管歐央行現在堅持不減息立場，但是明年的經濟形勢可能令其回心轉意。不排除歐央行是幾大央行中第一個減息的可能。
　
　　英格蘭銀行在利率問題上更加強硬，九位利率政策決策者中有三位甚至投票加息，剛剛出爐的消費信心和其他經濟數據也支持他們的鷹派立場。本次會議後行長貝利不必見記者，將媒體對英國央行的政策懸念帶到了明年1月的例會。英國的通貨膨脹出現了大幅下滑，同時經濟形勢也不樂觀。但是英格蘭銀行貨幣政策的獨立性最強，議會指責他們抗通脹不力的聲音不絕於耳。的確，英國的工資上漲在美歐英中速度最快，服務業通脹水準也是美歐英中漲幅最大的。英格蘭銀行可能是三大央行中最後開始減息的。
　
　　本周最大看點是日本銀行是否調整收益率曲線管理政策，筆者覺得還未到時候。數據方面，預計美國11月核心PCE按月零增長，收入按月增長0.5%。英國和日本的CPI也值得關注。本周市場進入聖誕假期模式，成交量會有較大的萎縮。

　　本文純屬個人觀點，不代表所在機構的官方立場和預測，亦非投資建議或勸誘。

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