美債大跌是發出甚麼訊號？

　　「風動、幡動、仁者心動？」禪宗最著名的公案，同樣適用於今天的美國國債市場。

 

　　美國國債近來暴跌，收益率大升。十年期國債收益率從10月初的3.74%暴漲到4.25%，在短短三個多星期裏債市出現如此的震蕩，上次出現在格林斯潘年代，中間隔著三任聯儲局主席。

 

　　導致債市大跌的原因主要有兩個。首先，市場對經濟軟著陸基本上成為共識，以最新的就業和零售數據，FOMC需不需要持續降息成為了一個問號。從利率期貨市場定價看，資金認為有四分之一的概率FOMC今年最後兩次會議中暫停一次加息，而三個月前資金認為有四分之三的概率在最後兩個月會有一次大碼減息。經濟軟著陸的前景，改變了市場對未來減息步伐的判斷。

 

　　第二個原因是特朗普當選的機會在上升。特朗普甚至在最近的競選活動中提出取消所得稅，由增加的關稅來支撐聯邦開支。經濟學家計算增加關稅的收入，最多只能抵得上十分之一所得稅收入，一旦特朗普當選，美國財政赤字將大幅擴大，債務負擔加重，民間監察機構測算特朗普政府可能給美國帶來的赤字金額比賀錦麗政府可能帶來的多一倍。對債市這當然是利空的。

 

美國國債近來暴跌，收益率大升（iStock）

 

　　不過有常識的人都知道，特朗普怎麼可能完全砍掉所得稅呢？美國的權力制衡也不允許他那麼做，他所言不過是選舉語言，但是市場就順勢調整了。筆者看來，現在債市的調整，是對之前過度激進的降息預期的一次修正，並觸發了資產價格的連鎖反應。

 

　　在過去兩年，資本市場時不時地拿衰退來嚇唬自己。幾乎每半年就有一次聯儲局因此不得不做大動作的預期，但是這種預期不斷被新的數據和經濟現狀所打臉。美國經濟已經走到了經濟周期的尾端，按照常規失業率應該在5%左右，每月新增就業應該在5萬以下，工資幾乎不見增長。然而實際上，美國失業率失業率只有4.1%，月新增就業超過25萬人，工資同比增長4%。

 

　　面對這樣的數字，多數經濟學家是無法得出美國經濟即將陷入衰退的結論的。有趣的是，華爾街經濟學家中預測衰退的人數，遠遠低過華爾街交易員預測衰退的人數，但是交易員是用真金實銀投票的，對此聯儲局也不敢怠慢。在某種程度，期貨市場的利率掉期挾持了聯儲局的政策決定，聯儲局主席鮑威爾力排眾議在9月FOMC會議上大碼減息，相信與當時市場定價直接有關。

 

　　美國的經濟形勢真的發生了明顯的改善嗎？看來又不是。無論經濟增長還是消費意願都在從熾熱回歸到正常模式，同時抗擊通脹的戰鬥已經大局底定，所以貨幣當局有必要將政策環境由抑制轉向中性。這並不是寬鬆，而只是趨向不鬆也不緊。維持高透明度的政策操作，讓市場機制自行為經濟尋找底部，應該是聯儲局本輪降息的主基調。

 

　　其實，儘管聯儲局在形勢判斷上曾經出現過偏差，它在政策意向上還是透明的、相對穩定的。甚至一位聯儲局高官直言，市場對利率走勢判斷的左右搖擺，要遠大過聯儲局判斷上的波動，市場在自己折騰自己。筆者維持一致的判斷，今年最後兩個月各降息一碼，明年合共減息4-5碼，時機大體均勻分布，美國經濟波動估計加大但應該可以達成軟著陸。

 

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