2017年，會因為退出QE而在經濟史上留下一筆。美國爆出雷曼兄弟事件後，不可一世的全球金融體系像骨牌一樣坍塌了，一度被市場盛讚的金融創新成了「害人精」，最終需要央行政策創新，以量化寬鬆的方式，挽金融巨瀾於不倒。

 

　　歷經八年的非常規貨幣寬鬆政策已經開始回撤。聯儲加息開啟了貨幣正常化的第一步，市場利率紛紛上揚，資金的價格開始回歸正常化。2017年5月，公開市場委員會在會議紀要中首次公開披露收縮資產負債表的構思，貨幣正常化的第二步也已箭在弦上，流動性數量隨著央行收縮資產負債表而回歸正常化。

 

　　無獨有偶，中國人民銀行的資產負債表在第一季度也出現了被動式縮表。在嚴厲監管和金融業反貪腐的夾擊下，中國的商業銀行明顯地削減了表外金融活動，商業銀行縮表也已展開，中國經濟的流動性開始下降。歐洲央行暫時沒有正式變招，不過等德國選舉之後，估計也會討論啟動縮表程式。

 

　　當世界上最大的三個央行先後進入縮表程序，全球流動性退潮應該是不可迴避的新趨勢。當然，目前流動性極度充裕，決策者既沒有政治意願也沒有通脹壓力做大動作，令全球經濟陷入衰退。QE退出在可預見的未來，都是溫和的，屬於「摸著石頭過河」性質，不過危機時期非常規貨幣政策已經進入了回收期。

 

　　但是，退出QE其實挺難的，筆者預言貨幣環境正常化可能幾年後就會反覆，QE再現也不出奇。

 

　　其實舉目望去，世界各大經濟體今天的增長，都是靠貨幣幻影撐起來的。危機後痛定思痛的改革，幾乎全部是雷聲大雨點小，最後不了了之。奧巴馬靠「Change」口號上台，八年後下台了也沒有見到甚麼Change。特朗普總算有一個稅制改革的供給側突破方案，不過施政和「通俄門」的一系列挫敗之後，改革大計恐怕要被吹到爪哇國去了。

 

　　沒有改革，就沒有生產力的提高。缺少制度性突破，就難以重新燃起企業家的投資熱情。全球消費早已創出歷史新高了，但是全球投資卻裹足不前。如今缺少的不是需求，而是投資信心，這個不是靠貨幣擴張或財政刺激可以解決的。

 

　　隨著貨幣刺激力度下降，財政刺激又「只聞樓梯聲」，全球增長很快就會回落。當經濟重現衰退，而結構性變革又裹足不前，唯有重施貨幣寬鬆才能刺激經濟。筆者認為，QE在短期面臨回收期，但是早晚還會重臨，全球範圍內超低利率的情景會持續相當時間——直至改革或科技革命帶來生產力的突破。

 

　　本文原載於今周刊，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。

 

 

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