《嘉觀點－麥嘉嘉》孳息曲線熊式陡峭化，港股迎防守股主導新格局

　　《嘉觀點》美國聯儲局7月議息後再度維持利率於3.5厘至3.75厘不變，符合預期，主席沃什會後在記者會表示，雖然聯儲局不會透露利率政策的走向，但將採取必要措施來實現2%的通脹目標。議息後，市場對9月乃至更遠期採取利率行動的前景產生疑慮，期貨交易員傾向將加息0.25厘的時間節點推遲至10月。
　
　　值得注意的是，今次會議內部分歧創近10年新高，三名委員包括哈馬克、卡什卡利及洛根傾向於加息0.25厘，反映在高通脹與地緣風險持續的大背景下，聯儲局內部對經濟韌性是否足以承受更長期高利率看法分化。會後，美債市場出現典型「孳息曲線熊式陡峭化」－－30年期長債遭拋售，孳息率飆破約5.24厘、創近19年高位；相反，2年期短債在加息預期已部分反映下，被買盤支持，孳息率回落。這種「長升短跌」反映投資者開始為通脹、油價、財政赤字及期限溢價風險定價，長端利率壓力顯著上升。
　
　　儘管外圍利率環境並不友善，恒指7月仍錄得約12%的顯著升幅，反映內地穩增長政策預期、南下資金持續流入以及港股相對估值吸引力，共同支撐大市逆流而上。然而，指數上升的背後，其實暗藏板塊分化－－AI及半導體相關股份近期明顯受壓，一方面高息環境令這類長久期、高估值資產的貼現率上升，直接壓縮其市盈率倍數；另一方面，全球晶片供應鏈重組及資金從高風險成長股轉向防守性資產的跡象，亦漸見浮現。科技股估值本質上建基於遙遠未來的盈利預期，因此對利率及流動性變化的敏感度遠高於傳統價值股，一旦美債長息維持高企，其估值邏輯便會持續受到考驗。
　
　　在此宏觀背景下，資金重新青睞高息、具防守性及現金流穩健的板塊。電訊股方面，中國移動(00941)及香港電訊(06823)具備穩定現金流及防守性，派息水平在同業中具競爭力，受惠於長期利率上升下投資者對股息收益的需求升溫。公用股如華潤電力(00836)及中華煤氣(00003)，在內地電力需求及本地公用服務穩健的支持下，盈利具一定可見度，亦提供相對穩定的股息回報，在波動市況下成為防守資金配置的首選之一。
　
　　油氣與資源板塊中，中國海洋石油(00883)受惠油價於高位徘徊及上游產量穩定，在地緣政治風險升溫與供應不確定性下，實物資產更具抗通脹及風險對沖功能。金融板塊方面，中銀香港(02388)受惠於利率維持在相對高位的環境，利差收入增加；友邦保險(01299)今年首季新業務價值按實質匯率計算按年增長17%，內地及香港兩大市場均錄得逾兩成升幅，反映業務質素持續改善，加上管理層維持穩健派息及大額回購政策，資本回報能見度高，在高息環境下反而受惠於保險資金運用回報的提升，是金融股中兼具防守與增長雙重特質的代表。
　
　　在利率方向仍存分歧、長債孳息高企及政策風險未完全釋除的情況下，港股短期或維持板塊分化及震盪格局，但高息防守、能源資源及優質金融的股份憑藉現金流與股息優勢，預料仍將持續成為保守及中長線資金的配置主線。《永豐金證券（亞洲）研究部主管　麥嘉嘉》
　
*筆者為證監會持牌人，並無持有上述任何股份。
　
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