《富泰有方－黃德泰》黃金走勢與礦業韌性

　　在未來九至十二個月內，金價走勢將受多項宏觀與地緣政治因素影響，其中包括環球衝突的升級或緩和、主要經濟體之間貿易關係的惡化或改善、及聯邦政府預算赤字的擴大或收窄；這些因素往往左右市場的避險情緒與投資者對美元及利率前景的預期。同時，環球市場不明朗因素的增減亦會直接推動或壓抑黃金的避險需求。一般而言，市場憂慮、地緣政治風險或金融壓力增加時，金價通常受惠上升；但當恐慌程度達到臨界點（例如環球金融危機期間），投資者因流動性需求急增，黃金亦可能與其他資產同步下跌。然而，黃金亦往往是第一批自危機中反彈、恢復價值的資產之一，反映其長期避險與保值地位。

　　在礦商資本開支及利潤率表現方面，我們認為企業已在一定程度上增加資本開支，但大部份主要生產商的開支增幅，仍遠低於價格上漲帶來的現金流。因此，即使開支略為增加，預料淨現金水平將繼續上升。回顧過往周期，礦業公司往往面對顯著較低的利潤率，甚至為追求增長而轉向借貸。在本周期，市場反而更關注礦商持有過多現金，因而推高股息與股份回購規模。以美元計，利潤率正處於紀錄高位，若要找到接近目前水平的淨利潤率，需追溯至1970年代以前的南非礦業生產商。礦業的現金流創造能力十分強勁。

　　同時，成本壓力仍然存在，考慮到礦業在招聘勞工方面持續面臨挑戰，我們預期成本將繼續上升。焊工、電工、管道安裝工等多項體力勞動的技術工種仍然短缺。對礦業公司而言，能源價格低迷一直是正面因素，但有關風險目前較為平衡，能源價格上升或下跌的可能性相若。一般而言，偏遠地區的露天礦場對能源價格上升較為敏感，而地下礦場則更容易受勞工成本影響。

　　就環球層面來看，勞工可能佔成本結構的最大比例，其次是能源，最後是設備與消耗品。雖然我們缺乏完整的環球數據，但整體來說，勞工大約佔40%，能源佔35%，設備與消耗品佔25%。過去一年，設備與消耗品成本較受關稅及全球貿易放緩影響，但部份壓力已被油價整體下跌所抵銷。不同礦場的成本結構差異顯著，例如位於加拿大的電氣化地下礦場採用水力發電，並擁有高技術團隊，相比完全依賴柴油及重油運作，且以本地勞工為主的西非露天礦場，兩者的成本結構截然不同。整體而言，勞動力、能源、設備與消耗品等關鍵投入成本值得注意。

　　在目前的金價水平下，就算之後金價回落，未來幾年的產量風險已有緩衝，因此礦業公司的營運風險應該會降低。當金價較低時，礦商必須很嚴格地挑選要加工的礦石；但當金價上升後，不論加工哪一類礦石，都有機會賺取回報。以現在的現貨金價來看，有些公司即使處理原本被視為「礦化廢料」的礦石，仍然可以產生現金收益。這讓企業能提高加工量，把固定成本分攤到更多礦石上，同時賺取更多現金，減輕採礦壓力，並有助推動礦場發展，提升未來產量的穩定性。

　 此外，在相同的地下或露天採礦工程下，礦商可以取得更多礦石資源，等於在資本開支不變的情況下，提高維持性資本的效益。這有助企業在未來幾年維持更穩定的營運，或以較低成本實現增長。令人鼓舞的是，企業正利用目前的高利潤，加強現有業務的穩定性，希望藉此減少過去長期困擾礦業的一些營運問題。
《富蘭克林鄧普頓投資香港聯席主管　黃德泰》
　
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