按盤價 
《經濟通通訊社２６日專訊》農夫山泉（０９６３３）及申洲國際（０２３１３）齊公布業
績，其中農夫山泉去年盈利按年只升０﹒４％，收入僅增０﹒５％，其中包裝飲用水收入更跌
２１％，集團指遭長時間抹黑，品牌形象受考驗，惟包裝飲用水市佔率仍穩居第一，而茶飲料成
為推動集團業績增長的強力引擎，惟農夫山泉今早股價仍最多插逾一成低見３２﹒６元。申洲去
年盈利則升３７％，收入升１５％，末期息增１８﹒５％至１﹒２８港元，集團指產能利用率已
恢復至正常水平，生產效率明顯提升，有效促進盈利水平回升，股價今早飆逾一成，但績前股價
一直探底，有大行指其仍大幅落後恒指，是否比農夫山泉更值博？
＊農夫山泉去年盈利升０﹒４％收入增０﹒５％，包裝飲用水收入跌２１％＊
農夫山泉公布，截至去年１２月３１日止年度盈利１２１﹒２億元人民幣，按年升０﹒４％
，每股盈利１﹒０７８元人民幣，派末期股息每股７６分人民幣，按年升１﹒３％。收入約
４２９億元人民幣，按年升０﹒５％。當中包裝飲用水收入跌２１﹒３％至１５９﹒５億元人民
幣，茶飲料收入升３２﹒３％至１６７﹒４億元人民幣，功能飲料收入升０﹒６％至４９﹒３億
元人民幣，果汁飲料收入升１５﹒６％至４０﹒８億元人民幣。
集團去年整體毛利約２４９億元人民幣，按年跌１﹒９％，毛利率跌１﹒４個百分點，至
５８﹒１％，因純淨水新品上市促銷影響及果汁原料價格上漲。
＊農夫山泉：遭長時間抹黑品牌形象受考驗，惟包裝飲用水市佔仍穩居第一＊
農夫山泉董事長鍾睒睒指，公司在２０２４年網絡上受到了有組織、長時間的連續抹黑和攻
擊，集團在品牌形象上遭受了歷史性的考驗。這一場翻箱倒柜式的輿論攻擊，反而證明了農夫山
泉優質的水源和產品品質。集團包裝飲用水產品的市佔率經歷了３個月的持續下滑，全年包裝飲
用水產品收益下滑了２１﹒３％，但仍然穩居中國包裝飲用水市場佔有率第一的位置。而茶飲料
產品受到更多消費者的認可和喜愛，在中國茶飲料市場也佔據領導地位，茶飲料成為保障和推動
集團業績增長的又一強力引擎。
他又指，未來公司將會繼續追求產品研發技術的提高和創新，做飲料行業的研究型企業。將
以成為國際化的世界一流企業為目標，繼續積極探索海外市場發展機會，依託中國生物的多樣性
優勢，將更多健康產品帶向全世界。
＊申洲去年盈利升３７％收入升１５％，末期息增至１﹒２８港元＊
申洲國際公布，截至２０２４年１２月３１日止全年盈利６２﹒４１億元人民幣，按年升
３６﹒９％；每股基本盈利４﹒１５元人民幣，派末期息１﹒２８港元，按年增１８﹒５％。全
年派息２﹒５３港元，按年增２４﹒６％，派息比率約５５﹒８％。期內收入２８６﹒６３億元
人民幣，按年升１４﹒８％。毛利８０﹒５４億元人民幣，按年升３２﹒９％；毛利率為
２８﹒１％，按年升３﹒８個百分點。
去年運動類產品銷售額佔總銷售額約６９﹒１％，其銷售額按年升９﹒８％，主要由於中國
大陸市場及美國市場運動類產品需求增加所致；休閒類產品銷售額佔比約２５﹒１％，其銷售額
按年升２７﹒１％，主要由於日本及其他市場休閒類產品需求明顯增加所致；內衣類產品銷售額
佔比約５％，其銷售額按年升３４﹒６％，主要由於日本市場內衣需求明顯增加所致。
＊申洲：去年產能利用率恢復正常，將整合優化海內外基地優勢＊
申洲國際表示，去年實現的銷售收入和稅後淨利潤均創集團的歷史新高。年內集團的產能利
用率已恢復至正常水平，海內外各生產基地的員工人數進一步增加，生產效率亦明顯提升，有效
促進了盈利水平的回升，去年毛利率較上年度提升了３﹒８個百分點至２８﹒１％，而下半年的
毛利率約為２７﹒４％，較上半年約有１﹒６個百分點下降，主要因集團於下半年對基層員工有
較大幅度的薪酬調升。回顧年內之工作，集團努力提升服務質量，積極拓展市場需求；進一步擴
充產能規模，提升全員生產效率；加強供應商管理，促進了供應鏈的整體競爭力和協同效應。
集團指，未來將進一步整合和優化海內外基地之各自優勢，加大海外基地之產能規模，完善
海外產業鏈的縱向配套，發揮供應鏈於海外的本地化協同效應，持續提升全員生產效率，加強集
團不同基地間的工藝技術之共享互通，加快對客戶需求的響應速度，針對不同市場之產品需求合
理分配海內外基地之對應產能，降低客戶之綜合採購成本。
＊麥格理：申洲去年下半年核心經營利潤勝預期，升目標價至９４﹒５元＊
麥格理發表研報指，申洲國際２０２４年下半年核心經營利潤勝預期，該行目前預測其
２０２５年銷售額可按年增長１２％，主要客戶中，預計來自Ｎｉｋｅ收入將按年下跌５％，惟
跌幅預期會被Ａｄｉｄａｓ、Ｕｎｉｑｌｏ及其他品牌的增長所抵銷，維持「跑贏大市」評級，
目標價由９２﹒６元升至９４﹒５元。考慮到毛利率提升將被更低的利息收入部分抵銷，將其今
明兩年淨利潤預測分別下調１﹒３％及上調０﹒２％。
野村稱，申洲２０２４年下半年業績表現喜憂參半，同時集團２０２５年的指引顯示收入將
增長１０％，毛利率維持不變，這表明集團將進一步提升市場份額。集團２０２４年下半年收入
同比增１７％至１５７億元人民幣，主要受惠於四大主要客戶和新興客戶的穩健訂單增長，以及
產能利用率的提升，但毛利率按季下滑１﹒６個百分點至２７﹒４％。整體而言，集團２０２４
年下半年淨利潤同比增長３６％至３３億元人民幣，而剔除一次性收益╱損失後的經調整淨利潤
同比增２２％至２５億元人民幣。此外，集團建議派發末期股息１﹒２３港元，派息比率穩定在
約６０％左右，將其目標價由１０５﹒５元降至９９﹒９元，維持「買入」評級。
＊美銀：去年收入和稅後淨利勝預期，當前股價具正面風險回報＊
美銀證券表示，申洲國際去年收入和稅後淨利勝預期，撇除資產處置收益後核心稅後淨利符
合預期，因此對２０２５及２０２６年預測僅略作調整。儘管市場擔憂關稅和Ｎｉｋｅ影響，申
洲仍是行業領軍企業，並持續獲得市場份額。
該行指，自２０２４年以來，申洲股價落後恒生指數６８％，目前以２０２５年預測市盈率
１２倍交易，而大多數其他龍頭中國消費品公司在此輪上漲中已重新估值至１５倍或更高的市盈
率。儘管申洲的盈利在２０２４年創歷史新高，其當前股價卻處於１２個月低點，目前提供約
５％的股息率。當前價格水平具有正面的風險回報，但考慮到全球貿易緊張局勢加劇，將目標價
由７６﹒６元下調至７３元。維持「買入」評級。
＊陳樂怡：農夫山泉績差寧吼其同業，申洲上望６６元惟要留意關稅風險＊
信達國際研究部助理經理陳樂怡指，農夫山泉今次業績盈利及收入都低過預期，輿論風波對
品牌的損害大，尤其包裝水。她指出，包裝水以外，無糖茶飲料收入增長大，佔比也有所提升，
現時又加入了純淨水，多了一類包裝水，且用低價策略開拓下沉市場。集團整體業績的確令人失
望，但大家主要看其今年能否收復失地，包括輿論風波過後品牌實力能否慢慢增強，這仍有待往
後數據印證，而其估值仍高於同業華潤飲料（０２４６０）及康師傅（００３２２），股價亦有
轉弱情況，且整個飲料市場仍面對價格競爭，若要吼此板塊可揀估值較低的股份。
至於申洲，陳樂怡指，其股價的確落後大市很多，之前於低位徘徊主要反映兩大因素，首先
其核心客戶Ｎｉｋｅ最新業績指引仍較疲軟，似乎去庫存進展有些落後，大家都擔心會繼續拖累
申洲，另一因素則為關稅不明朗，即使集團策略仍為多地域分布，實則不會有很大風險，但美國
措施涉及多邊關稅，影響仍在評估中。不過，申洲今次業績可見公司具韌性，收入增長也勝預期
，雖然下半年毛利率表現略差，但為銷售增長抵銷，而除Ｎｉｋｅ外，其他客戶如Ａｄｉｄａｓ
及Ｕｎｉｑｌｏ都有穩定增長，公司最新訊息也令市場信心有所增強，如今年第一、二季訂單表
現不錯，產能利用率則處於滿載水平，對今年銷量等指引也令市場滿意，加上隨著經營策略提升
，毛利率仍有向上空間。由於大家對申洲今次業績有正面解讀，加上估值仍處於較低水平，有一
定值博率，但要留意４月初關稅措施進展，相信會抑制其估值修復。但若在關稅及Ｎｉｋｅ影響
下，業績持續「交到功課」，會有助其估值修復。至於股價近兩個月主要於５５至６５元附近上
落，藉著績優料可上望６５至６６元，但最好等關稅措施宣布後才部署。
農夫山泉半日跌８﹒１６％收報３３﹒７５元，連跌６日，累計跌幅１２﹒７９％，成交
１１﹒４７億元。申洲升１２﹒３９％報６２﹒１５元，成交１４﹒８億元。
撰文：經濟通市場組、採訪組 整理：李崇偉
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