《國金新見－溫嘉煒》人工智能發展有望支撐半導體需求

　　人工智能熱潮持續推升美股、韓股及日股再創新高。受惠於人工智能科技對高頻寬晶片記憶體(HBM)的需求爆發，半導體股升幅驚人，引起市場投資者對人工智能概念是否過熱的爭論。
　
　　標普500半導體與半導體設備指數在過去兩個月飆升了47%，跑贏其他行業，並領漲美股。最引人注目的變化來自記憶體業務領域，美國龍頭HBM製造商在過去兩個月升了188%，南韓兩龍頭HBM製造商亦分別升91%及191%，推動南韓KOSPI指數急漲67%。
　
　　這次升浪主要是由嚴重的供需失衡所推動，關鍵的硬件樽頸--人工智能加速器，幾乎全面搭配HBM。HBM與一般手提電腦或手機使用的記憶體最大不同，在於傳輸速度。傳統記憶體主要透過較窄的通道傳輸資料，而HBM則是將多層記憶體晶片垂直堆疊，並透過寬頻通道同時傳輸大量資料，大幅提升頻寬與效率。人工智能模型需要處理龐大的數據量，不只是計算能力強就夠，還必須能快速讀取與傳送資料。因此記憶體需求隨著人工智能加速器發展而大幅提升，根據產業的全球性市場研究公司Counterpoint數據顯示，2026年第一季全球包括HBM在內的晶片記憶體(DRAM)銷售額按年大幅增長260%，達到創紀錄的970億美元。
　
　　HBM採用立體堆疊與先進封裝技術，製造難度與成本遠高於傳統記憶體，其供應主要集中在一家美國及兩家南韓生產商手上，也導致供應相對緊張。目前2026年全年的HBM產能已100%售罄，而2027年的大部分產能也已透過長期協議預先承諾訂購。而且由於產能限制，三大廠商的新廠房均大約要到2027年中至末才有望開始投產，全球記憶體短缺局面預計將持續到2028年。
　
　　目前HBM的主要買家是超大規模雲服務企業（Hyperscalers，包括微軟、谷歌、亞馬遜、Meta、甲骨文、蘋果等），隨著科技巨頭加快建設人工智能數據中心，人工智能伺服器需求亦大幅提升，每個人工智能伺服器所需要的記憶體容量大約是傳統伺服器的八倍。根據高科技產業研究中心TrendForce預估，2026年傳統與人工智能數據中心將消耗全球製造商生產的70%以上高階記憶體晶片，而且需求仍有進一步上升空間。
　
　　美國超大規模雲服務企業不斷上調資本支出的預測，預計2026年在資本支出方面投入將超過7000億美元，按年增長近一倍，主要用於採購人工智能數據中心設備，並且計劃在2027年繼續大幅增加支出。若這種超龐大的資本支出在未來可能會有望維持一段時間，或有助繼續支持HBM等電子設備的需求。
　
　　記憶體行業的強勁表現亦不盡然是無懈可擊。儘管記憶體行業股價不斷創新高，但估值卻沒有上升，原因是投資者對這些股份盈利的增長預期上升得更快。以美國龍頭記憶體晶片生產商為例，2026年市場對其每股盈利增長預期達7.7倍，而2027年增長亦有76%。基於市場對這家股份的樂觀預期，令其未來12個月的預期市盈率約為10倍（與其十年平均相約），遠比標普500半導體與半導體設備指數的23倍為低，這反映了股價升幅主要來自盈利增長預測上調，而不是估值上升。
　
　　樂觀者認為，這只是龐大人工智能基建建設周期的開始，對記憶體的需求勢將持續多年，毋須為不斷上調的盈利增長預測而感到不安；悲觀者則警告，低估值可能意味著盈利增長可能即將見頂或放緩，不能擺脫任何行業盛衰周期的宿命。記憶體廠商為了滿足HBM需求紛紛將產能轉向及擴大生產線，若終端市場需求無法支撐高價，或者新技術的演進令人工智能加速器對HBM的依賴度下降，而且超大規模雲服務企業投入數千億美元的基建後，無法透過人工智能服務獲利來支撐資本支出，最終可能將放緩人工智能基礎設施建設，屆時記憶體需求或面臨挑戰。我們相信，隨著人工智能科技發展，由數據中心、雲服務到個人電腦人工智能化，再發展到實體人工智能（人形機械人），晶片設計方式的不同發展，可能會為新一輪的科技競賽揭開序幕。無論是記憶體還是人工智能加速器，半導體行業在未來一段時間仍然有望繼續受惠人工智能發展。
《大新金融集團首席經濟及策略師　溫嘉煒》
　
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